資產(chǎn)的證券化精選(五篇)

序言：作為思想的載體和知識的探索者，寫作是一種獨特的藝術(shù)，我們?yōu)槟鷾?zhǔn)備了不同風(fēng)格的5篇資產(chǎn)的證券化，期待它們能激發(fā)您的靈感。

篇1

關(guān)鍵詞:資產(chǎn)證券化;商業(yè)銀行;影響;對策

1 資產(chǎn)證券化對商業(yè)銀行的作用

(1)提升銀行的資產(chǎn)負(fù)債管理能力。

一般銀行的重要資金來源于其所吸收的存款，而存款之期限大多為短期。但銀行若將吸收之存款以不動產(chǎn)抵押貸款之方式貸放出去，則所得到的是一個長期的債權(quán)資產(chǎn)。銀行以短期的負(fù)債融通長期資產(chǎn)，很容易造成流動性的不足。如果銀行可以將債權(quán)證券化，并于一般債權(quán)的二級市場中出售，銀行就不必?fù)?dān)心流動性的問題。

(2)資金來源多樣化。

證券化本身就是一個外部融通的過程。證券化機(jī)制的建立為發(fā)起人又提供了一種資金來源的渠道。而且銀行的資金來源多樣化，也能使銀行找出較低成本的資金來源組合。

(3)達(dá)到資產(chǎn)負(fù)債表外化的目的。

由會計的角度來看，證券化的結(jié)果，會使表內(nèi)的資產(chǎn)通過證券化而“表外化”。表外化的主要意義有三:其一為風(fēng)險性資產(chǎn)比例下降，使得金融機(jī)構(gòu)整體資產(chǎn)風(fēng)險下降，則金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險性資產(chǎn)準(zhǔn)備可以下降;其二為資本準(zhǔn)備下降后，原有資本可以產(chǎn)生更高的獲利，因此可以提升權(quán)益報酬率的表現(xiàn);其三為長期資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為高流動性的短期資產(chǎn)，可以有效地改善資產(chǎn)負(fù)債表的流動性。

(4)降低資金成本。

過去承做貸款的金融機(jī)構(gòu)，必須依賴本身的信用向投資人吸收資金，所以貸款承做機(jī)構(gòu)本身的信用評級，決定了其獲取資金成本的高低。但經(jīng)由證券化，以所承做的貸款債權(quán)為擔(dān)保，經(jīng)過適當(dāng)?shù)男庞迷鰪?qiáng)措施后發(fā)行證券，可以使該證券能夠取得比發(fā)起人本身更高的信用評級，因此可獲得較低成本的資金。

(5)提高商業(yè)銀行的盈利水平。

一方面，資產(chǎn)證券化可以降低銀行的資金成本。商業(yè)銀行存款的吸納需向中央銀行繳存存款保證金，而資產(chǎn)證券化作為銷售收入的實現(xiàn)，不存在繳存準(zhǔn)備金的問題，從而節(jié)約了銀行資金成本。另一方面，銀行可在證券化過程中獲取一定的收入。作為發(fā)起人，銀行可收取借款人貸款賬戶的利息收入、附加收入、借款人延遲支付的罰金以及為客戶(如按揭貸款申請人)保險的傭金等等;作為服務(wù)者，銀行可獲得服務(wù)費收入，可以利用收取本息與轉(zhuǎn)交特設(shè)機(jī)構(gòu)的時間差獲得利息收入;一些信譽(yù)較好的銀行還可以在其他機(jī)構(gòu)進(jìn)行資產(chǎn)證券化的過程中充當(dāng)擔(dān)保人從而取得中間業(yè)務(wù)收入。

(6)化解不良資產(chǎn)。

資產(chǎn)證券化將以不良資產(chǎn)作為抵押發(fā)行資產(chǎn)支持證券不良資產(chǎn)的所有權(quán)分散給眾多投資者。由于資產(chǎn)支持證券背后有資產(chǎn)和信用增級工具作為后盾，信用級別一般都比較高，而且收益率較同一信用等級的證券高，這樣，會吸引許多投資者和機(jī)構(gòu)投資者。

2 資產(chǎn)證券化對銀行體系的影響

(1)優(yōu)化銀行體系內(nèi)部的資源配置。

我國商業(yè)銀行體系中，新興商業(yè)銀行所擁有的資產(chǎn)規(guī)模同四大國有商業(yè)銀行的規(guī)模相差很大，難以同國有商業(yè)銀行競爭。另一方面，新興商業(yè)銀行成立的時間較短，資金少，尚未在民眾中建立起與國有銀行相抗衡的信譽(yù)水平。但是新興商業(yè)銀行經(jīng)營決策環(huán)節(jié)少，對市場需求的反應(yīng)較靈活，新業(yè)務(wù)的開發(fā)速度快，資金使用效率高，比國有商業(yè)銀行更富有活力。

(2)資產(chǎn)證券化將有利于推進(jìn)我國資本市場的現(xiàn)代化和規(guī)范化進(jìn)程。 轉(zhuǎn)貼于

資產(chǎn)證券化配合金融體制改革的深化，為資本市場的供需雙方提供收益穩(wěn)定、投資風(fēng)險小的新型投資產(chǎn)品和融資工具。一方面使金融資源得到新的、合理的配置，能滿足不同偏好的投資者的不同需要，豐富投資人的選擇，實現(xiàn)資產(chǎn)所有者轉(zhuǎn)變資產(chǎn)形態(tài)的要求;另一方面，資產(chǎn)證券化增加了資金來源，提高了資金融通的效率，改善了資金質(zhì)量，緩解了資本充足壓力。

(3)資產(chǎn)證券化將加劇商業(yè)銀行之間的業(yè)務(wù)競爭。

資產(chǎn)證券化的實施將使籌資、融資的渠道和手段進(jìn)一步豐富，而市場直接融資的發(fā)展則將使非銀行金融 機(jī)構(gòu)逐漸進(jìn)入商業(yè)銀行的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，間接融資傳統(tǒng)陣地將被不斷侵蝕。不僅將會減少許多客戶對大額銀行貸款的需求，也將增加銀行吸收存款的難度從而導(dǎo)致銀行籌資成本的上升。面對來自資產(chǎn)和負(fù)債兩方面的激烈競爭，商業(yè)銀行傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的利潤空間將縮小，因此各商業(yè)銀行必須積極地擴(kuò)展服務(wù)領(lǐng)域。

3 商業(yè)銀行應(yīng)對資產(chǎn)證券化的策略

(1)以住房抵押貸款證券化為切入點，積極推進(jìn)信貸資產(chǎn)證券化。

當(dāng)前實現(xiàn)信貸資產(chǎn)證券化首先應(yīng)以住房抵押貸款作為切入點，因為該貸款較其他貸款更符合證券化資產(chǎn)的基本特征，比如，貸款質(zhì)量較高，現(xiàn)金流可預(yù)測性較高且相對較穩(wěn)定，貸款有抵押保障，利息收入持續(xù)時間較長，債務(wù)人分布廣泛，等等。而且，從世界范圍來看，住房抵押貸款是一種最為廣泛地被證券化的資產(chǎn)，這是因為住房抵押貸款證券化有助于緩解商業(yè)銀行一直存在的短借長貸的矛盾。從現(xiàn)實意義來看，住房抵押貸款證券化市場作為二級市場，其發(fā)展有助于促使房地產(chǎn)一級市場運轉(zhuǎn)更為快速和流暢，有助于在一級市場上建立有效的市場篩選機(jī)制，培育一個公平、高效的房地產(chǎn)市場，進(jìn)而促進(jìn)我國住房金融資金的良性循環(huán)。

(2)利用優(yōu)勢，積極參與，在資產(chǎn)證券化市場上充當(dāng)多種角色，提高商業(yè)銀行收益。

資產(chǎn)證券化使商業(yè)銀行面臨著非中介化的考驗的同時也面臨著機(jī)遇。在資產(chǎn)證券化市場上，各專業(yè)分工細(xì)致，存在諸如專門從事貸款收購標(biāo)準(zhǔn)、組合資產(chǎn)池并按投資者需要發(fā)行資產(chǎn)支持證券的特設(shè)機(jī)構(gòu);對資產(chǎn)支持證券提供信用增級的第三方機(jī)構(gòu);對資產(chǎn)支持證券進(jìn)行信用評級并出具財務(wù)報告、法律報告的服務(wù)機(jī)構(gòu)等一系列專門化市場參與機(jī)構(gòu)。而與其他機(jī)構(gòu)相比，商業(yè)銀行具有較高的信用等級，并在長期的發(fā)展中有完善的信息收集系統(tǒng)、信用評估與追蹤管理系統(tǒng)以及違約追索系統(tǒng)，具有強(qiáng)大的信貸管理功能。

(3)培養(yǎng)人才，加強(qiáng)研究，為資產(chǎn)證券化的實施創(chuàng)造條件。

資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)復(fù)雜，其實施受制于法律法規(guī)的健全、資產(chǎn)評估和信用評級機(jī)構(gòu)的規(guī)范、專業(yè) 人才隊伍的建設(shè)等諸多因素，而我國商業(yè)銀行近期內(nèi)大規(guī)模推進(jìn)資產(chǎn)證券化的條件尚不成熟。因此各商業(yè)銀行目前應(yīng)著重考慮現(xiàn)實條件，將重點放在為信貸資產(chǎn)證券化的推行創(chuàng)造條件和打好基礎(chǔ)上。資產(chǎn)證券化是一項新興而復(fù)雜的業(yè)務(wù)，專業(yè)性強(qiáng)，其開展涉及資產(chǎn)組合、出售、發(fā)行、管理等工作及大量的法律、稅收、會計問題的處理，需要掌握資產(chǎn)證券化方面的知識及了解我國的具體國情、市場情況、法律和財務(wù)制度的復(fù)合型人才。所以培養(yǎng)復(fù)合型人才，建立人才儲備是現(xiàn)代銀行業(yè)發(fā)展的當(dāng)務(wù)之急。目前，商業(yè)銀行應(yīng)從逐步發(fā)展擔(dān)保類業(yè)務(wù)和商人銀行業(yè)務(wù)，提供規(guī)范、優(yōu)質(zhì)的金融服務(wù)入手，積極調(diào)整收入來源結(jié)構(gòu)，發(fā)揮其信息、人才、技術(shù)和專業(yè)優(yōu)勢，強(qiáng)化其獲取收費性收入的能力，從而增強(qiáng)商業(yè)銀行的競爭力。

參考文獻(xiàn)

[1]涂永紅，劉柏榮.銀行信貸資產(chǎn)證券化[M].北京:中國金融出版社，2000.

[2]高保中.中國資產(chǎn)證券化的制度分析[M].北京:社會科學(xué)文獻(xiàn)出版社，2004.

[3]陳文達(dá)，李阿乙，廖咸興.資產(chǎn)證券化[M].北京;中國人民大學(xué)出版社，2004.

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    關(guān)鍵詞:資產(chǎn)證券化;商業(yè)銀行;影響;對策

    1 資產(chǎn)證券化對商業(yè)銀行的作用

    (1)提升銀行的資產(chǎn)負(fù)債管理能力。

    一般銀行的重要資金來源于其所吸收的存款,而存款之期限大多為短期。但銀行若將吸收之存款以不動產(chǎn)抵押貸款之方式貸放出去,則所得到的是一個長期的債權(quán)資產(chǎn)。銀行以短期的負(fù)債融通長期資產(chǎn),很容易造成流動性的不足。如果銀行可以將債權(quán)證券化,并于一般債權(quán)的二級市場中出售,銀行就不必?fù)?dān)心流動性的問題。

    (2)資金來源多樣化。

    證券化本身就是一個外部融通的過程。證券化機(jī)制的建立為發(fā)起人又提供了一種資金來源的渠道。而且銀行的資金來源多樣化,也能使銀行找出較低成本的資金來源組合。

    (3)達(dá)到資產(chǎn)負(fù)債表外化的目的。

    由會計的角度來看,證券化的結(jié)果,會使表內(nèi)的資產(chǎn)通過證券化而“表外化”。表外化的主要意義有三:其一為風(fēng)險性資產(chǎn)比例下降,使得金融機(jī)構(gòu)整體資產(chǎn)風(fēng)險下降,則金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險性資產(chǎn)準(zhǔn)備可以下降;其二為資本準(zhǔn)備下降后,原有資本可以產(chǎn)生更高的獲利,因此可以提升權(quán)益報酬率的表現(xiàn);其三為長期資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為高流動性的短期資產(chǎn),可以有效地改善資產(chǎn)負(fù)債表的流動性。

    (4)降低資金成本。

    過去承做貸款的金融機(jī)構(gòu),必須依賴本身的信用向投資人吸收資金,所以貸款承做機(jī)構(gòu)本身的信用評級,決定了其獲取資金成本的高低。但經(jīng)由證券化,以所承做的貸款債權(quán)為擔(dān)保,經(jīng)過適當(dāng)?shù)男庞迷鰪?qiáng)措施后發(fā)行證券,可以使該證券能夠取得比發(fā)起人本身更高的信用評級,因此可獲得較低成本的資金。

    (5)提高商業(yè)銀行的盈利水平。

    一方面,資產(chǎn)證券化可以降低銀行的資金成本。商業(yè)銀行存款的吸納需向中央銀行繳存存款保證金,而資產(chǎn)證券化作為銷售收入的實現(xiàn),不存在繳存準(zhǔn)備金的問題,從而節(jié)約了銀行資金成本。另一方面,銀行可在證券化過程中獲取一定的收入。作為發(fā)起人,銀行可收取借款人貸款賬戶的利息收入、附加收入、借款人延遲支付的罰金以及為客戶(如按揭貸款申請人)保險的傭金等等;作為服務(wù)者,銀行可獲得服務(wù)費收入,可以利用收取本息與轉(zhuǎn)交特設(shè)機(jī)構(gòu)的時間差獲得利息收入;一些信譽(yù)較好的銀行還可以在其他機(jī)構(gòu)進(jìn)行資產(chǎn)證券化的過程中充當(dāng)擔(dān)保人從而取得中間業(yè)務(wù)收入。

    (6)化解不良資產(chǎn)。

    資產(chǎn)證券化將以不良資產(chǎn)作為抵押發(fā)行資產(chǎn)支持證券不良資產(chǎn)的所有權(quán)分散給眾多投資者。由于資產(chǎn)支持證券背后有資產(chǎn)和信用增級工具作為后盾,信用級別一般都比較高,而且收益率較同一信用等級的證券高,這樣,會吸引許多投資者和機(jī)構(gòu)投資者。

    2 資產(chǎn)證券化對銀行體系的影響

    (1)優(yōu)化銀行體系內(nèi)部的資源配置。

    我國商業(yè)銀行體系中,新興商業(yè)銀行所擁有的資產(chǎn)規(guī)模同四大國有商業(yè)銀行的規(guī)模相差很大,難以同國有商業(yè)銀行競爭。另一方面,新興商業(yè)銀行成立的時間較短,資金少,尚未在民眾中建立起與國有銀行相抗衡的信譽(yù)水平。但是新興商業(yè)銀行經(jīng)營決策環(huán)節(jié)少,對市場需求的反應(yīng)較靈活,新業(yè)務(wù)的開發(fā)速度快,資金使用效率高,比國有商業(yè)銀行更富有活力。

    (2)資產(chǎn)證券化將有利于推進(jìn)我國資本市場的現(xiàn)代化和規(guī)范化進(jìn)程。

    資產(chǎn)證券化配合金融體制改革的深化,為資本市場的供需雙方提供收益穩(wěn)定、投資風(fēng)險小的新型投資產(chǎn)品和融資工具。一方面使金融資源得到新的、合理的配置,能滿足不同偏好的投資者的不同需要,豐富投資人的選擇,實現(xiàn)資產(chǎn)所有者轉(zhuǎn)變資產(chǎn)形態(tài)的要求;另一方面,資產(chǎn)證券化增加了資金來源,提高了資金融通的效率,改善了資金質(zhì)量,緩解了資本充足壓力。

    (3)資產(chǎn)證券化將加劇商業(yè)銀行之間的業(yè)務(wù)競爭。

    資產(chǎn)證券化的實施將使籌資、融資的渠道和手段進(jìn)一步豐富,而市場直接融資的發(fā)展則將使非銀行金融 機(jī)構(gòu)逐漸進(jìn)入商業(yè)銀行的業(yè)務(wù)領(lǐng)域,間接融資傳統(tǒng)陣地將被不斷侵蝕。不僅將會減少許多客戶對大額銀行貸款的需求,也將增加銀行吸收存款的難度從而導(dǎo)致銀行籌資成本的上升。面對來自資產(chǎn)和負(fù)債兩方面的激烈競爭,商業(yè)銀行傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的利潤空間將縮小,因此各商業(yè)銀行必須積極地擴(kuò)展服務(wù)領(lǐng)域。

    3 商業(yè)銀行應(yīng)對資產(chǎn)證券化的策略

    (1)以住房抵押貸款證券化為切入點,積極推進(jìn)信貸資產(chǎn)證券化。

    當(dāng)前實現(xiàn)信貸資產(chǎn)證券化首先應(yīng)以住房抵押貸款作為切入點,因為該貸款較其他貸款更符合證券化資產(chǎn)的基本特征,比如,貸款質(zhì)量較高,現(xiàn)金流可預(yù)測性較高且相對較穩(wěn)定,貸款有抵押保障,利息收入持續(xù)時間較長,債務(wù)人分布廣泛,等等。而且,從世界范圍來看,住房抵押貸款是一種最為廣泛地被證券化的資產(chǎn),這是因為住房抵押貸款證券化有助于緩解商業(yè)銀行一直存在的短借長貸的矛盾。從現(xiàn)實意義來看,住房抵押貸款證券化市場作為二級市場,其發(fā)展有助于促使房地產(chǎn)一級市場運轉(zhuǎn)更為快速和流暢,有助于在一級市場上建立有效的市場篩選機(jī)制,培育一個公平、高效的房地產(chǎn)市場,進(jìn)而促進(jìn)我國住房金融資金的良性循環(huán)。

    (2)利用優(yōu)勢,積極參與,在資產(chǎn)證券化市場上充當(dāng)多種角色,提高商業(yè)銀行收益。

    資產(chǎn)證券化使商業(yè)銀行面臨著非中介化的考驗的同時也面臨著機(jī)遇。在資產(chǎn)證券化市場上,各專業(yè)分工細(xì)致,存在諸如專門從事貸款收購標(biāo)準(zhǔn)、組合資產(chǎn)池并按投資者需要發(fā)行資產(chǎn)支持證券的特設(shè)機(jī)構(gòu);對資產(chǎn)支持證券提供信用增級的第三方機(jī)構(gòu);對資產(chǎn)支持證券進(jìn)行信用評級并出具財務(wù)報告、法律報告的服務(wù)機(jī)構(gòu)等一系列專門化市場參與機(jī)構(gòu)。而與其他機(jī)構(gòu)相比,商業(yè)銀行具有較高的信用等級,并在長期的發(fā)展中有完善的信息收集系統(tǒng)、信用評估與追蹤管理系統(tǒng)以及違約追索系統(tǒng),具有強(qiáng)大的信貸管理功能。

    (3)培養(yǎng)人才,加強(qiáng)研究,為資產(chǎn)證券化的實施創(chuàng)造條件。

    資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)復(fù)雜,其實施受制于法律法規(guī)的健全、資產(chǎn)評估和信用評級機(jī)構(gòu)的規(guī)范、專業(yè) 人才隊伍的建設(shè)等諸多因素,而我國商業(yè)銀行近期內(nèi)大規(guī)模推進(jìn)資產(chǎn)證券化的條件尚不成熟。因此各商業(yè)銀行目前應(yīng)著重考慮現(xiàn)實條件,將重點放在為信貸資產(chǎn)證券化的推行創(chuàng)造條件和打好基礎(chǔ)上。資產(chǎn)證券化是一項新興而復(fù)雜的業(yè)務(wù),專業(yè)性強(qiáng),其開展涉及資產(chǎn)組合、出售、發(fā)行、管理等工作及大量的法律、稅收、會計問題的處理,需要掌握資產(chǎn)證券化方面的知識及了解我國的具體國情、市場情況、法律和財務(wù)制度的復(fù)合型人才。所以培養(yǎng)復(fù)合型人才,建立人才儲備是現(xiàn)代銀行業(yè)發(fā)展的當(dāng)務(wù)之急。目前,商業(yè)銀行應(yīng)從逐步發(fā)展擔(dān)保類業(yè)務(wù)和商人銀行業(yè)務(wù),提供規(guī)范、優(yōu)質(zhì)的金融服務(wù)入手,積極調(diào)整收入來源結(jié)構(gòu),發(fā)揮其信息、人才、技術(shù)和專業(yè)優(yōu)勢,強(qiáng)化其獲取收費性收入的能力,從而增強(qiáng)商業(yè)銀行的競爭力。

    參考文獻(xiàn)

    [1]涂永紅,劉柏榮.銀行信貸資產(chǎn)證券化[M].北京:中國金融出版社,2000.

    [2]高保中.中國資產(chǎn)證券化的制度分析[M].北京:社會科學(xué)文獻(xiàn)出版社,2004.

    [3]陳文達(dá),李阿乙,廖咸興.資產(chǎn)證券化[M].北京;中國人民大學(xué)出版社,2004.

篇3

考察資產(chǎn)證券化短短30多年的史，美國不僅是這一金融創(chuàng)新的發(fā)源地，更始終占據(jù)著市場的龍頭地位。截止2000年，美國資產(chǎn)擔(dān)保證券(ABS)的發(fā)行總額已達(dá)到2600多億美元，約占全球份額的75%（注：vinodkothari.com/secusa.htm.）；而由于ABS自身良好的證券信用，在美國國內(nèi)ABS頗得投資者青睞，被譽(yù)為僅次于政府“金邊債券”的“銀邊證券”，資產(chǎn)證券化市場也因此成為僅次于聯(lián)邦政府債券的第二大市場。（注：汪利娜：《美國住宅金融體制》，金融出版社1999年版，第269頁。）對于資產(chǎn)證券化在美國的興旺發(fā)達(dá)，除了諸多有利因素的配合外，證券制度所提供的廣闊發(fā)展空間貢獻(xiàn)不小。因此，本文試圖美國證券法對資產(chǎn)證券化的規(guī)范，展示其在保護(hù)投資者利益、實行有效監(jiān)管的前提下如何為資產(chǎn)證券化這一金融創(chuàng)新提供有利的發(fā)展環(huán)境，以為我國正在進(jìn)行的資產(chǎn)證券化操作探索提供有益的借鑒。

美國證券法（注：美國的證券活動受到聯(lián)邦立法和所屬各州“藍(lán)天法”(blue sky laws)的監(jiān)管，由于各州立法的不一，本文主要探討聯(lián)邦立法層面的。美國聯(lián)邦證券法體系主要由7項立法組成，包括《1933年證券法》、《1934年證券交易法》、《1935年公用事業(yè)控股公司法》、《1939年信托契約法》、《1940年投資公司法》、《1940年投資顧問法》和《1970年證券投資者保護(hù)法》。）對資產(chǎn)證券化的規(guī)范

1929年危機(jī)過后，美國政府一改對證券市場自由放任的態(tài)度而實行國家積極干預(yù)的政策，貫徹保護(hù)投資者的核心準(zhǔn)則，建立起豐富、規(guī)范完整的證券法體系，并借助證券市場最高監(jiān)管機(jī)構(gòu)證券交易委員會(SEC)充分的執(zhí)法權(quán)力和具有造法功能的法院務(wù)實的司法操作，確保證券法體系的市場經(jīng)濟(jì)導(dǎo)向，以適應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要。

美國沒有專門規(guī)范資產(chǎn)證券化的立法，而是通過現(xiàn)存的證券法律制度對它進(jìn)行證券法層面的調(diào)整，其主要問題集中于：ABS是否屬于證券法中所定義的“證券”；發(fā)行ABS的SPV其性質(zhì)如何，應(yīng)具備怎樣的條件和如何進(jìn)行監(jiān)管；對ABS的發(fā)行與交易，應(yīng)如何進(jìn)行規(guī)范。限于篇幅，本文主要選取《1933年證券法》、《1934年證券交易法》和《1940年投資公司法》為討論對象。筆者認(rèn)為，至少在以下幾個方面，美國證券法實現(xiàn)了對資產(chǎn)證券化的有效調(diào)整：

一、確認(rèn)ABS的“證券”屬性，將資產(chǎn)證券化活動納入證券法監(jiān)管范疇

資產(chǎn)證券化主要有轉(zhuǎn)遞結(jié)構(gòu)(pass-through structure)和轉(zhuǎn)付結(jié)構(gòu)(pay-through structure)兩種基本結(jié)構(gòu)。（注：在轉(zhuǎn)遞結(jié)構(gòu)中，資產(chǎn)原始權(quán)益人（發(fā)起人）以委托人身份將資產(chǎn)信托給受托人，取得相應(yīng)的受益權(quán)證銷售給投資者，投資者由此獲得對信托資產(chǎn)的所有者權(quán)益，按月收取資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流，受益權(quán)證利益的實現(xiàn)取決于資產(chǎn)的表現(xiàn)而與發(fā)起人和受托人無涉；在轉(zhuǎn)付結(jié)構(gòu)中，資產(chǎn)原始權(quán)益人將資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給SPV，由其發(fā)行以資產(chǎn)收益為限償債的債券銷售給投資者，投資者按照證券標(biāo)明的條件收取資產(chǎn)產(chǎn)生的收益，對發(fā)起人和SPV沒有債務(wù)追索權(quán)。）通常轉(zhuǎn)遞證券主要以受益權(quán)證(certificates of beneficial interest)的形式出現(xiàn)，一般認(rèn)為這種受益權(quán)證代表持券人對證券化資產(chǎn)不可分割的所有者權(quán)益而歸屬于股權(quán)類證券；而轉(zhuǎn)付證券主要以債券的形式出現(xiàn)，一般認(rèn)為這種債券代表持券人對證券化資產(chǎn)的一項債權(quán)而歸屬于債權(quán)類證券。此外，資產(chǎn)證券化運用的證券工具還包括優(yōu)先股（屬于股權(quán)類證券）和商業(yè)票據(jù)。

資產(chǎn)證券化由于使用證券載體而必然牽涉廣大的投資者，再加上其精巧復(fù)雜的融資結(jié)構(gòu)也給投資者帶來判斷ABS價值、評估相應(yīng)風(fēng)險和預(yù)防可能損害方面的困難，因此有必要將資產(chǎn)證券化活動納入證券法的監(jiān)管范疇。但ABS與發(fā)行人信用脫鉤，完全倚重資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流償付證券權(quán)益的特性，又使它顯著地區(qū)別于通常意義上的證券。在美國，并不因為一項投資工具使用了證券一詞，就當(dāng)然認(rèn)為屬于證券法中的“證券”，其性質(zhì)的判斷，取決于相關(guān)經(jīng)濟(jì)實質(zhì)的分析。

美國法關(guān)于“證券”的定義體現(xiàn)于多部證券立法當(dāng)中，尤以《1933年證券法》的規(guī)定（第2章a款第1項）最為典型。按照這個寬泛的證券定義（注：有關(guān)《1933年證券法》和《1934年證券交易法》的條文，可參見卞耀武主編、王宏譯：《美國證券交易法律》，法律出版社1999年版。），一般很容易將債權(quán)類ABS歸入“證券”范疇，但股權(quán)類和票據(jù)類ABS卻難以對號入座。這是因為美國聯(lián)邦最高法院在1975年的Forman案中確認(rèn)股票應(yīng)具有按一定比例分享紅利和享有投票權(quán)并承擔(dān)責(zé)任的傳統(tǒng)特征（ABS與發(fā)行人的經(jīng)營管理無關(guān)）；而法院長期以來認(rèn)為由住房抵押貸款、應(yīng)收款以及其他商業(yè)資產(chǎn)擔(dān)保的票據(jù)不應(yīng)被認(rèn)為是“證券”，而各個巡回法院適用不同的檢驗標(biāo)準(zhǔn)來判斷哪種票據(jù)不屬于“證券”。對此，美國法院運用了聯(lián)邦最高法院在1946年SEC V.W.J.Howey Co.案中提出的“荷威檢驗”規(guī)則(Howey test rule)，不直接將股權(quán)類ABS定性為股票而使其成為同屬于“證券”形式之一的“投資合同”；而票據(jù)類ABS，由于1990年美國聯(lián)邦最高法院采用了一項規(guī)則，認(rèn)為只有與司法認(rèn)可的例外種類的票據(jù)有著“強(qiáng)有力的家族聯(lián)系”(strong family resemblance)的票據(jù)才不應(yīng)當(dāng)被認(rèn)為是“證券”，因此減少了在性質(zhì)認(rèn)定上的不統(tǒng)一和不確定。事實上，越來越多的司法實踐已趨于將ABS認(rèn)定屬于證券法所規(guī)范的“證券”以保護(hù)投資者的利益，這奠定了監(jiān)管ABS的法律基礎(chǔ)。

二、修改SPV的“投資公司”定性，簡化相應(yīng)的監(jiān)管要求

SPV是資產(chǎn)證券化中創(chuàng)設(shè)的專門用于購買、持有、管理證券化資產(chǎn)并發(fā)行ABS的載體。按照美國《1940年投資公司法》第3章a款第1～3項關(guān)于“投資公司”范疇的規(guī)定，符合(1)主要從事或者擬主要從事證券投資、再投資或證券交易；(2)從事或擬從事發(fā)行分期付款型面值證券(face-amount certificates)業(yè)務(wù)，或已從事這樣的業(yè)務(wù)并持有這樣未受清償?shù)淖C券；或(3)從事或擬從事證券投資，再投資，所有、持有或交易證券的業(yè)務(wù)，并且所擁有或擬獲得的投資性證券(investment securities)的價值超過其總資產(chǎn)（不包括政府證券和現(xiàn)金項目）40%的發(fā)行人，就是所謂的“投資公司”，要受到該法嚴(yán)格的監(jiān)管。以此為標(biāo)準(zhǔn)，一方面《1940年投資公司法》中“證券”的定義較《1933年證券法》的定義來得寬泛，SPV所購買的資產(chǎn)大多被認(rèn)定屬于“證券”的范疇；另一方面，《1940年投資公司法》規(guī)定僅持有“證券”就符合“投資公司”的條件，而SPV向發(fā)起人購入并為自己所持有的資產(chǎn)往往遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其自有資產(chǎn)的40%，因此SPV通常被定性為投資公司。

《1940年投資公司法》是為保護(hù)投資者利益，防止投資公司濫用經(jīng)營管理權(quán)限而制定的，它對投資公司的監(jiān)管極其復(fù)雜與嚴(yán)格。被定性為投資公司的SPV，不僅要向SEC提交一份包含發(fā)行人詳細(xì)信息、投資目標(biāo)和投資政策等內(nèi)容的注冊報告書(registration statement)和承擔(dān)后續(xù)的持續(xù)報告與披露義務(wù)，還要接受對發(fā)行人經(jīng)營活動和資本充足率、實踐和財務(wù)報告的正確合法性、廣告和銷售活動等諸多方面的監(jiān)管。（注：Michael R.Pfeifer，Legal Perspectives on Disclosure lssues for CMBS Investors，in Frank J.Fabozzi & David P.Jacob ed.，the Handbook of Commercial Mortgage-backed Securities，F(xiàn)rank J.Fabozzi Associates，1997，p.375.）與傳統(tǒng)發(fā)行證券的公司不同，SPV只不過是專門用于證券化操作的載體。由于以所購入的資產(chǎn)為擔(dān)保發(fā)行ABS并僅限于該項業(yè)務(wù)，SPV一般僅有很少的自有資本，沒有專門的董事會成員，股東結(jié)構(gòu)簡單，較少甚至沒有自己的雇員，常被稱為“空殼公司”。因此，要SPV遵從《1940年投資公司法》的監(jiān)管要求，則必然會大大地阻礙證券化的操作。盡管該法中有一些法定的豁免規(guī)定，但并非專為資產(chǎn)證券化量身訂做的立法背景，只能帶來適用上的極度有限性；而向SEC尋求個案的豁免，由于需耗時數(shù)月，并且可能被要求提前公布證券化操作的信息和在豁免之時施與其他限制，而只能作為下策之選。總體看來，對SPV監(jiān)管的適度松綁，只能倚重于立法的變革。

注意到立法滯后給經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來的障礙后，SEC在1990年公告，尋求對投資公司監(jiān)管的改革意見，其要點之一就是，《1940年投資公司法》是否以及應(yīng)在多大程度上對“資產(chǎn)擔(dān)保安排”(asset-backed arrangements)進(jìn)行監(jiān)管。公告以后，不少組織機(jī)構(gòu)反饋了意見，其中包括紐約結(jié)算中心(the New York Clearing House)和美國律師協(xié)會(ABA)，它們都主張對資產(chǎn)證券化予以特殊的考慮。（注：Joseph C.Shenker & Anthony J.Colletta， Asset Securitization:Evolution，Current lssues and New Frontiers，Texas Law Review，Vol.69，May 1991，p.1412，p.1413，n231.）基于如上調(diào)查，SEC在1992年11月頒布了專門針對結(jié)構(gòu)融資（資產(chǎn)證券化屬于其中的一種）的規(guī)則3a-7。按此規(guī)則，如果符合特定的條件，SPV將不再被界定為投資公司，而不管其資產(chǎn)的類型如何。這些特定的條件包括：(1)所發(fā)行的是固定收入證券或者是權(quán)益償付主要來自于金融資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流的其他證券；(2)固定收入證券在其銷售時獲得了至少一家全國公認(rèn)的評級機(jī)構(gòu)的四個最高評級中的一個（即投資級以上）；(3)除少數(shù)例外，發(fā)行人持有金融資產(chǎn)直至到期；(4)將那些融資運營中暫時不需要的資產(chǎn)、現(xiàn)金流和其他財產(chǎn)都存入一個獨立的賬戶，而該賬戶由一個獨立的受托人管理。這一規(guī)則的出臺，解決了SPV的后顧之憂，大大地繁榮了資產(chǎn)證券化經(jīng)濟(jì)，事實上這也印證了SEC當(dāng)初設(shè)定規(guī)則3a-7的意圖：承認(rèn)已登記的投資公司與結(jié)構(gòu)融資在結(jié)構(gòu)和運營上的區(qū)別，并理順當(dāng)前市場自身的要求出臺相關(guān)規(guī)定，為投資者提供保護(hù)。（注：Michael S.Gambro & Scott Leichtner，Selected Legal lssues Affecting Securitization，University of North Carolina School of Law Banking Institute，Vol.1，March 1997，pp.149-150.）

三、充分利用證券立法中的豁免規(guī)定，為ABS的發(fā)行與交易提供便利

被定性為“證券”的ABS，其發(fā)行和交易，就要受到以規(guī)范證券初次發(fā)行為主的《1933年證券法》和以規(guī)范證券后繼交易為主的《1934年證券交易法》的監(jiān)管。

考察《1933年證券法》的立法，是以“完全信息披露”為指導(dǎo)，向投資者提供一切與證券公開發(fā)行相關(guān)的重大信息，而將有關(guān)證券的價值判斷和投資決策交由投資者自身來進(jìn)行，由此形成“注冊登記制”的證券發(fā)行監(jiān)管制度，并最終到《1934年證券交易法》關(guān)于證券交易的信息披露監(jiān)管。可見這種監(jiān)管體制并不存在證券市場準(zhǔn)入的實質(zhì)性法律障礙，這正是有別于傳統(tǒng)融資方式的資產(chǎn)證券化何以在美國最先萌發(fā)的一個主要原因；但不可否認(rèn)，為保證提供給投資者信息的有效性，立法上注冊登記和信息披露規(guī)定的環(huán)環(huán)相扣、紛繁復(fù)雜，也是可見一斑的。從經(jīng)濟(jì)效益最大化的角度出發(fā)，ABS的發(fā)行與交易首當(dāng)其沖的是尋求相應(yīng)的豁免規(guī)定。

《1933年證券法》中的豁免，主要有針對特定類別證券的豁免（可稱為豁免證券，有些豁免是永久性的）和針對特定交易的豁免（可稱為豁免交易，只針對該次發(fā)行豁免）。雖然豁免證券的條款不少，但與ABS有關(guān)的主要是該法第3章(a)款第2、3、5、8項的規(guī)定，而運用頻率最高的當(dāng)屬第2項的規(guī)定。按這項要求，任何由美國政府或其分支機(jī)構(gòu)發(fā)行或擔(dān)保的證券和任何由銀行發(fā)行或擔(dān)保的證券，均可豁免于《1933年證券法》的注冊登記要求。如此，也就不難理解，為何美國最早的ABS是由具有政府機(jī)構(gòu)性質(zhì)的政府抵押貸款協(xié)會(GNMA)發(fā)行的，而在美國證券化資本市場上占重大比例的仍是由GNMA、聯(lián)邦國民抵押貸款協(xié)會(FNMA)和聯(lián)邦住宅抵押貸款公司(FHLMC)三大帶有官方或半官方性質(zhì)的機(jī)構(gòu)發(fā)行或擔(dān)保的ABS，以及銀行信貸資產(chǎn)證券化的蓬勃興旺。在豁免交易中，最引人注目的是《1933年證券法》第4章第2項的“私募發(fā)行”的豁免，因下文將論及，在此從略。另外，為發(fā)展抵押貸款二級市場，美國國會在1975年修改了《1933年證券法》的規(guī)定，為以抵押貸款進(jìn)行的證券化提供了交易豁免，這大大促進(jìn)了住房抵押貸款證券化的操作。

與《1933年證券法》的豁免運用不同，《1934年證券交易法》中的豁免，最顯著地體現(xiàn)于授權(quán)SEC自由裁量豁免的規(guī)定上。按照該法第12章(h)項的規(guī)定，SEC可以在不與維護(hù)公共利益和保護(hù)投資者利益相違背的情況下豁免或減少SPV的信息披露義務(wù)。通常，SEC在決定豁免時會考慮公眾投資者的人數(shù)、證券發(fā)行金額、發(fā)行人活動的性質(zhì)和范圍、發(fā)行人的收入或者資產(chǎn)等因素。據(jù)此，已有一些進(jìn)行證券化操作的SPV獲得免除披露義務(wù)的先例。注意到《1934年證券交易法》主要針對股權(quán)類證券適用，而資產(chǎn)證券化中，雖然轉(zhuǎn)遞結(jié)構(gòu)的受益權(quán)證具有股權(quán)的屬性，但實踐中人們通常按照固定的本金加上一定的利息來它的價值，實際上又是被當(dāng)作債券來交易。對此，SEC采取了將這類ABS認(rèn)定為股權(quán)證券，但豁免其適用針對股權(quán)證券的諸多限制的策略，（注：Gregory M.Shaw & David C.Bonsall，Securities Regulation，Due Diligence and Disclosure-US and UK Aspects，in Joseph Jude Norton & Pawl R.Spellman ed.， Asset Securitization:International Financial and Legal Perspectives，BasilBlackwell Finance，1991，p.244.）簡化了ABS的操作。

如此，借助證券立法中的豁免規(guī)定、適時的立法修改和SEC高度自由的執(zhí)法權(quán)限，美國在證券化進(jìn)程中培育了一個成熟穩(wěn)健的機(jī)構(gòu)型ABS市場，并通過簡化手續(xù)提高了證券化的運作效率。

四、契合資產(chǎn)證券化的運作特點，適度調(diào)整監(jiān)管要求，提高公募發(fā)行的效率

按照《1933年證券法》和《1934年證券交易法》的規(guī)定，不能獲得豁免，采用公募發(fā)行進(jìn)行公開交易的ABS，就要接受相應(yīng)的注冊登記和持續(xù)信息披露的監(jiān)管。

首先確定證券的注冊登記人。一般而言，注冊登記人就是證券的發(fā)行人。資產(chǎn)證券化中用做ABS發(fā)行載體的SPV，可以采用多種形式，常見的主要是公司和信托兩種。對于公司型的SPV，顯然SPV本身就是注冊登記人；而對于信托型的SPV，由于并不存在一個類似公司的治理機(jī)構(gòu)，因此作為認(rèn)定上的一個例外，美國證券法將這種情形下的發(fā)行人，界定為按照信托協(xié)議或證券得以發(fā)行的其他協(xié)議，進(jìn)行證券發(fā)行活動并承擔(dān)委托人或經(jīng)理人責(zé)任的人。（注：Kunz C.Thomas，Securities Law Considerations，in Phillip L.Zweig ed.， the Asset Securitization Handbook，Dow Jones-lrwin，1989，p.358.）如此，將資產(chǎn)進(jìn)行信托并常提供資產(chǎn)管理服務(wù)的資產(chǎn)出售人（一般是發(fā)起人），就成為所謂的“注冊登記人”。

其次確定進(jìn)行注冊登記申請應(yīng)使用的表格。按照《1933年證券法》的要求，證券發(fā)行之前，須向SEC提交注冊登記申請文件（通過填寫特定的申請表格實現(xiàn)），除非另有規(guī)定，注冊報告書和附帶文件應(yīng)包含所列舉的。經(jīng)過1982年的統(tǒng)一信息披露制度改革，SEC確立了三種基本的證券發(fā)行登記格式：S-1、S-2和S-3，此外還有各種特殊的專用表格。資產(chǎn)證券化中，最常用到的是S-11、S-1和S-3。注意到ABS是一種采用特定化資產(chǎn)信用融資的證券，其本身的表現(xiàn)，與發(fā)行人自身的財務(wù)狀況和經(jīng)營業(yè)績并無多大聯(lián)系，因此在信息披露上不應(yīng)過多涉及發(fā)行人的自身狀況，但這三種表格形式是以傳統(tǒng)的融資方式為服務(wù)對象，其所要求的披露范圍并不完全契合資產(chǎn)證券化的特點。為此，實踐中，注冊登記人或者經(jīng)過SEC的同意或者取得SEC的非正式批準(zhǔn)，剔除表格中與證券化無關(guān)的項目，而將披露的要點放在了關(guān)系A(chǔ)BS權(quán)益償付的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、質(zhì)量、違約記錄、提前還款、損失狀況以及信用增級、資產(chǎn)服務(wù)上。

最后，確定如何進(jìn)行持續(xù)性信息披露。按照《1934年證券交易法》的要求，納入監(jiān)管范疇的ABS發(fā)行人，要依第13章的規(guī)定向SEC提交年度報告（使用10-K表格做成）、季度報告（使用10-Q表格做成）和臨時報告（使用8-K表格做成，針對未曾報告過的重大事件）。由于SPV只是作為資產(chǎn)證券化運作的載體，其活動僅限于資產(chǎn)的購買、持有、證券發(fā)行等與資產(chǎn)證券化相關(guān)的事項，而投資者關(guān)注的是資產(chǎn)池的資產(chǎn)質(zhì)量，并非發(fā)行人的活動，因此這些報告的規(guī)定并不適用于證券化操作。為此，自1978年美洲銀行首次發(fā)行抵押貸款轉(zhuǎn)遞受益權(quán)證(mortgagepass-through certificates)以來，許多發(fā)行人都利用《1934年證券交易法》第12章(h)項的規(guī)定，向SEC請求豁免。從豁免的實踐情況看，年度報告和季度報告的豁免申請已為SEC所接受，不過SEC通常令發(fā)行人提供交易文件中所要求的逐月資產(chǎn)服務(wù)報告(the monthly servicing reports)。（注：Paul Weiffenbach & Joseph Meehan，Cross-border Securitization-Entry to World Markets， Securitization Yearbook 1999，a Special IFLR(International Financial Law Review)Supplement，p.7.）

通常，按照《1933年證券法》的要求，每進(jìn)行一次證券發(fā)行，就要準(zhǔn)備一次注冊登記申請資料，交納一筆注冊登記費用并等待注冊登記的生效，這不僅給發(fā)行人帶來許多不必要的重復(fù)文書工作和費用負(fù)擔(dān)，而且也可能使發(fā)行人在申請——等待——生效的注冊循環(huán)中錯失證券發(fā)行的最佳市場時機(jī)。為此，SEC在1983年推出了一項注冊登記的便利措施，這就是體現(xiàn)于規(guī)則415中的“櫥柜登記”(shelf registration)制度，即符合特定條件的主體，可以為今后兩年擬發(fā)行的證券，預(yù)先向SEC辦理注冊登記，提供與證券發(fā)行相關(guān)的基本財務(wù)信息，待到市場時機(jī)成熟時就能以最佳價格發(fā)行證券而不必重新進(jìn)行注冊登記；同時，發(fā)行人通過提供新的信息資料更新以往登記的內(nèi)容。使用表格S-3進(jìn)行注冊登記的發(fā)行人享有運用這一便利的資格，這是因為這類表格通常僅限于投資級的債券或不可轉(zhuǎn)換的優(yōu)先股的發(fā)行使用，如此，也就能防范“櫥柜登記”便利的濫用風(fēng)險。

2001年1月，美國通過了《投資者和資本市場費用減免法》，將證券注冊登記費從每百萬元交納239美元降到92美元，而且SEC每年還會做出有利于發(fā)行人的調(diào)整。在美國，出于成本費用的考慮，ABS采用公募發(fā)行，通常運用于數(shù)額在1億或1億美元以上的交易中。（注：Steven L.Schwarcz，the Alchemy of Asset Securitization，Stanfort Journal of Law，Business & Finance，Vol.1，F(xiàn)all，1994，p134.）無疑，注冊登記費的降低，將大大地降低發(fā)行人的成本，增加公募發(fā)行的吸引力。

五、逐步完善私募發(fā)行法律規(guī)則，引導(dǎo)機(jī)構(gòu)投資者投資ABS，繁榮私募發(fā)行市場

ABS采用私募發(fā)行，可以豁免美國證券法中的注冊登記和持續(xù)信息披露要求，減化操作程序，節(jié)約發(fā)行費用；而且，機(jī)構(gòu)投資者是私募發(fā)行市場的主要參與者，由于他們富有投資經(jīng)驗而又財力雄厚，往往能使交易迅速成交，成本低廉，再加上機(jī)構(gòu)投資者追求穩(wěn)定投資回報的趨向，更能給新生的ABS提供良好的環(huán)境和維護(hù)市場的穩(wěn)定。

美國私募發(fā)行市場的繁榮，是通過一系列立法的改進(jìn)來完成的。私募發(fā)行的規(guī)定，首見于《1933年證券法》，其第4章第2項簡單地將私募發(fā)行界定為不涉及公開發(fā)行的發(fā)行人的交易。由于欠缺明確的規(guī)范，在以后很長一段時間里，司法領(lǐng)域標(biāo)準(zhǔn)不一，投資者人數(shù)的多寡是否交易的性質(zhì)，成為困擾律師們的難題。

為此，SEC在1982年頒布D條例，規(guī)定了適用私募發(fā)行的條件。D條例中，可為資產(chǎn)證券化所采用的是規(guī)則506。按此要求，發(fā)行人可向人數(shù)不受限制的“可資信賴的投資者”(accredited investor)和人數(shù)少于35人的其他購買者銷售無限額的證券，當(dāng)然銷售不得利用任何廣告或招攬的形式進(jìn)行。規(guī)則501界定了“可資信賴的投資者”的范圍，包括大多數(shù)作為機(jī)構(gòu)投資者的組織（一般指銀行、保險公司和其他機(jī)構(gòu)、資產(chǎn)超過500萬美元的公司或信托）和富有的個人（其年收入超過20萬美元）。因為這些“可資信賴的投資者”富有投資經(jīng)驗，所以，如果證券只向他們發(fā)行，規(guī)則502就對發(fā)行人提供信息無特殊要求（并非不需要提供任何信息）；但如果交易中有不屬于“可資信賴的投資者”的其他購買者，就不僅要求發(fā)行人要確信他們（或其人）具有金融或商業(yè)方面的知識和經(jīng)驗，得以評估投資的價值與風(fēng)險，而且還要求發(fā)行人要向他們提供特定的發(fā)行信息。可見，雖然SEC擴(kuò)大了注冊登記的豁免范圍，但并非毫無原則地網(wǎng)開一面。其成功之處在于：一方面，將豁免的對象向機(jī)構(gòu)投資者傾斜，在為他們提供投資渠道的同時，也通過法律手段建立了較為穩(wěn)定的證券市場結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)了資產(chǎn)證券化與機(jī)構(gòu)投資者之間的良性互動；另一方面，根據(jù)交易對象的性質(zhì)區(qū)分發(fā)行人的信息披露義務(wù)，使通過信息披露保護(hù)投資者的運作更具靈活性的同時，也合理地減輕了發(fā)行人的負(fù)擔(dān)。

值得注意的是，無論是第4章第2項還是D條例的豁免，都要求在證券發(fā)行時，發(fā)行人要確保投資者在購買時沒有轉(zhuǎn)讓證券的目的，也即發(fā)行人所發(fā)行的證券是一種“限制性證券”(restricted securities)。這種證券的再次轉(zhuǎn)讓，需要持有一定的年限才能進(jìn)行，或者要重新進(jìn)行注冊登記，這嚴(yán)重妨礙了私募發(fā)行的ABS的交易。為解決私募證券的市場流通性，SEC在1990年通過了規(guī)則144A。相較于前兩個規(guī)定，這一規(guī)則的益處體現(xiàn)在：(1)允許不受持有證券時間等條件制約，轉(zhuǎn)讓“限制性證券”給“合格的機(jī)構(gòu)購買者”(qualified institutional buyers)而不影響已取得的注冊登記豁免，并通過PORTAL（注：其全稱是"NASD's Private Offering Resale and Trading through AutomatedLinkages System"。在頒布144A規(guī)則的同時，SEC頒布了PORTAL規(guī)則。PORTAL是服務(wù)于規(guī)則144A項下的證券私募發(fā)行、再售和交易自動聯(lián)接系統(tǒng)，允許進(jìn)入PORTAL的投資者都是“合格的機(jī)構(gòu)購買者”。參見吳志攀主編：《國際金融法》，法律出版社1998年版，第110頁。）配套交易設(shè)施，建立了該類證券的二級流通市場。這在一定程度上使私募發(fā)行的證券具有易于發(fā)行的優(yōu)點的同時，也具有了類似于公募證券易于流通的特點，從而加強(qiáng)了私募市場與公募市場的聯(lián)系。(2)不再要求發(fā)行人盡合理的注意義務(wù)來保證購買者只有投資而沒有轉(zhuǎn)售證券的意圖，從而減輕了發(fā)行人在D條例規(guī)則502(d)項下的負(fù)擔(dān)。這項被稱為美國私募發(fā)行市場自由化表現(xiàn)的規(guī)則144A，給資產(chǎn)證券化充分運用私募發(fā)行法律豁免提供了更多的便利。

私募發(fā)行規(guī)則的改進(jìn)，促成了機(jī)構(gòu)投資者群體的日漸形成，不過，對于ABS來說，美國1984年《加強(qiáng)二級抵押貸款市場法》規(guī)定所有已評級的抵押貸款擔(dān)保證券都可成為機(jī)構(gòu)投資者的合法投資對象，也是通常可獲得高信用評級的ABS得以吸引機(jī)構(gòu)投資者的一個不可忽視的因素。

與借鑒

綜上所述，資產(chǎn)證券化得以首先在美國萌發(fā)并獲得蓬勃發(fā)展，最主要的應(yīng)歸功于其“管得寬”又“管得嚴(yán)”（注：吳志攀：《從“證券”的定義看監(jiān)管制度設(shè)計》，載吳志攀、白建軍主編：《證券市場與法律》，政法大學(xué)出版社2000年版，第11頁。）的開放型證券法律制度。這一制度對資產(chǎn)證券化的成功調(diào)整，可以總結(jié)為以下幾點，供我國實踐操作借鑒：

一、以寬泛的證券定義適應(yīng)發(fā)展需要，從有利于投資者保護(hù)的角度，將不斷推陳出新的金融創(chuàng)新產(chǎn)品納入監(jiān)管范圍。

二、以非實質(zhì)性審查的注冊登記制度為證券發(fā)行提供沒有法律障礙的市場準(zhǔn)入，為金融創(chuàng)新提供良好的生存環(huán)境。

三、以完全信息披露保護(hù)投資者的利益，借助規(guī)范的證券信用評級，引導(dǎo)投資者自由決策并培養(yǎng)其成熟的投資理念，不斷地為金融創(chuàng)新產(chǎn)品提供良好的投資群體來源。

四、以眾多的但明顯偏重于機(jī)構(gòu)投資者的立法豁免，培養(yǎng)機(jī)構(gòu)投資者投資群體，形成穩(wěn)定的資本市場。

篇4

一、資產(chǎn)證券化的含義及特點

資產(chǎn)證券化(ABS)是指將一組流動性較差的(金融)資產(chǎn)進(jìn)行一系列的組合,使該組資產(chǎn)在可預(yù)見的未來所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量可以保持相對穩(wěn)定；在此基礎(chǔ)上配以相應(yīng)的信用擔(dān)保，將該組資產(chǎn)的預(yù)期現(xiàn)金流量的收益權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)榭稍诮鹑谑袌錾狭鲃印⑿庞玫燃壿^高的債券型證券的技術(shù)和過程。資產(chǎn)證券化的實質(zhì)是(金融)資產(chǎn)所有權(quán)和收益權(quán)的某種程度的分離,是(金融)資產(chǎn)組合的―種方式。具體來說,資產(chǎn)證券化就是原始權(quán)益人(或發(fā)起人)把其持有的各種流動性較差的資產(chǎn),分類整理為一批批資產(chǎn)組合出售給特設(shè)載體(SPV),再由特設(shè)載體把買下的金融資產(chǎn)作為擔(dān)保發(fā)行資產(chǎn)支持證券(ABS),收回購買資金。

資產(chǎn)證券化有以下幾方面特點：1、資產(chǎn)證券化通常是將多個原始權(quán)益人的風(fēng)險集中成一個“資產(chǎn)池”進(jìn)行證券化，這樣能使風(fēng)險更小，成本進(jìn)一步降低；2、證券化的資產(chǎn)在資產(chǎn)負(fù)債表上消失，資產(chǎn)負(fù)債表中的資產(chǎn)經(jīng)組合后成為市場化投資產(chǎn)品。由于在不改變資本的情況下,降低了資產(chǎn)的庫存，原始權(quán)益人繼續(xù)為該籌資資產(chǎn)服務(wù)，其地位和隸屬關(guān)系沒有變化；3、利用成熟的結(jié)構(gòu)融資技巧，提高資產(chǎn)質(zhì)量，使銀行信貸資產(chǎn)結(jié)構(gòu)成為高質(zhì)資產(chǎn)；4、資產(chǎn)證券化是出售資產(chǎn)預(yù)期收入，并不是負(fù)債，因此獲得了所需融資而并未增加負(fù)債率；5、投資者的風(fēng)險取決于可預(yù)測現(xiàn)金收入而不是銀行自身的資產(chǎn)狀況和評價的等級,由于投資擔(dān)保公司的介入又使投資的安全性提高。

二、我國資產(chǎn)證券化的市場潛力

資產(chǎn)證券化作為一種流動性創(chuàng)新的金融品種,發(fā)達(dá)國家和地區(qū)的經(jīng)驗表明它有利于投融資體制改革，有利于拓寬企業(yè)的融資途徑,有利于商業(yè)銀行經(jīng)營狀況的改善,有利于豐富投資工具。目前，我國投融資體制深化改革的壓力日益巨大，同時隨著我國部分經(jīng)濟(jì)主體資產(chǎn)流動性問題的日漸突出，資產(chǎn)證券化市場潛力很大。表現(xiàn)在：

(一)我國可供證券化的資產(chǎn)規(guī)模日趨龐大。首先，巨額銀行不良資產(chǎn)尚需處置，有關(guān)各方正熱切期待資產(chǎn)證券化可以加速不良資產(chǎn)處置。截止到2002年底，我國四家資產(chǎn)管理公司尚有近7成的不良資產(chǎn)尚待處置。為了加速不良資產(chǎn)處置和提高處置效率，資產(chǎn)證券化備受各家資產(chǎn)管理公司青睞。其次，資產(chǎn)流動性問題比較突出的部分工商企業(yè)正在積極探索以出售資產(chǎn)提高資產(chǎn)流動性及融得資金的途徑。在我國目前，工商企業(yè)的融資不外乎發(fā)股票、債券、銀行借款和商業(yè)信用等幾種方式，而我國法律法規(guī)的限制，并不是每個企業(yè)都可以發(fā)股票和債券。而當(dāng)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到一定水平后，銀行出于安全的考慮將不再提供貸款。因此，當(dāng)企業(yè)急需資金以投資好的項目或維持正常經(jīng)營生產(chǎn)的時候，如果企業(yè)不具備發(fā)股票和債券的條件，資產(chǎn)負(fù)債率又提高的話，資產(chǎn)證券化是提高自身資產(chǎn)流動性融得資金的新途徑。最后，商業(yè)銀行抵押貸款證券化的需求日益強(qiáng)烈。

國外實踐表明，商行的住房抵押貸款由于收益穩(wěn)定，違約率低(目前我國僅為1％)和有天然抵押品，屬于理想的證券化資產(chǎn)。目前，我國商行住房抵押貸款出售或證券化需求日益強(qiáng)烈。表現(xiàn)在：一方面，近年住房貸款業(yè)務(wù)不斷拓展商行資產(chǎn)流動性問題凸顯。另一方面，經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的沿海地區(qū),商行抵押信貸資產(chǎn)出售愿望已經(jīng)比較強(qiáng)烈。我國各地區(qū)的房地產(chǎn)市場發(fā)展很不均衡，住房信貸業(yè)務(wù)的區(qū)域結(jié)構(gòu)也相當(dāng)不均衡。這表現(xiàn)在，雖然目前住房信貸余額在全國銀行資產(chǎn)中所占的比重很小,但某些地區(qū)的銀行或銀行的分支機(jī)構(gòu)的住房信貸比重已經(jīng)很高。例如,目前工商銀行深圳分行的個人住房抵押貸款比重已接近30％，如果商業(yè)銀行不愿承擔(dān)這種區(qū)域集中性風(fēng)險，它就需要將住房信貸投資比重特別高的地區(qū)的一部分住房貸款出售。而早在2002年9月深圳市商業(yè)銀行就將部分住房按揭貸款債權(quán)通過新華信托設(shè)立的信托計劃賣給投資者,投資者獲取住房按揭貸款債權(quán)的利息收益和其他收益。

(二)社會上投資資金充裕,對投資級金融工具需求迫切。近年高速發(fā)展的投資基金正逐步成為證券市場不可忽視的力量。截止2002年底，我國已有基金管理公司21家；證券投資基金總數(shù)達(dá)71只，其中對原有老基金規(guī)范改造的封閉式基金有27只，國內(nèi)已募集完畢并宣告成立的基金44只；總規(guī)模1364億元；基金總資產(chǎn)凈額1186億元，與A股流通市值的比率接近10％。再考慮到養(yǎng)老基金等機(jī)構(gòu)投資者,社會上投資資金存量十分龐大。因此，對對投資級金融工具的需求也更加迫切。

三、我國推行資產(chǎn)證券化主要面臨的約束

資產(chǎn)證券化作為一項金融創(chuàng)新,自七十年代末誕生以來,在世界范圍內(nèi)得到了迅速的發(fā)展，對各國金融市場乃至國際金融體系產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響。我國在資產(chǎn)證券化引入過程中,要面臨資本市場、中介服務(wù)、資產(chǎn)屬性、法律規(guī)定以及風(fēng)險和收益等各方面的約束條件,需要對這些約束進(jìn)行分析,有的放矢地解決問題。

（一）資本市場約束。資產(chǎn)證券化的發(fā)展,需要一個成熟的、有一定深度和廣度的資本市場。我國這個條件還不夠成熟，融資渠道狹窄,遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能適應(yīng)儲蓄向投資有效轉(zhuǎn)化的要求。資本市場的投資主體包括個人投資者和機(jī)構(gòu)投資者。短期的證券適合流動性需求比較強(qiáng)的商業(yè)銀行和非銀行金融機(jī)構(gòu)，而長期的證券適合于規(guī)避再投資風(fēng)險的保險資金和養(yǎng)老基金等,因而機(jī)構(gòu)投資者應(yīng)成為資產(chǎn)證券化市場的主體。個人投資者托不起規(guī)模巨大的資產(chǎn)證券化市場。當(dāng)前我國的資本市場還未向國外開放,這就大大限制了國外資本的有效流入和利用,不利于資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

（二）中介服務(wù)約束。一項較為復(fù)雜的資產(chǎn)證券化交易往往要涉及到十幾家中介服務(wù)機(jī)構(gòu),其中投資銀行、會計事務(wù)所、資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)和資信評級機(jī)構(gòu)，則是幾乎所有資產(chǎn)證券化交易都必須涉及的。相對而言,目前我國資產(chǎn)評估和資信評級業(yè)相對滯后。資產(chǎn)評估管理尺度不一，政出多門；資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)過多過亂，導(dǎo)致行業(yè)內(nèi)不正當(dāng)競爭加劇；評估業(yè)務(wù)重復(fù)收費,加大了企業(yè)正常經(jīng)營成本。資信評級在我國還屬于新興行業(yè)，其信譽(yù)及其獨立性較差、投資者對資信評級機(jī)構(gòu)認(rèn)識嚴(yán)重不足。如果不規(guī)范這些機(jī)構(gòu),資產(chǎn)證券化在中國將會舉步維艱。

（三）資產(chǎn)屬性約束。從證券化交易實例中,可以歸納出適合證券化交易的資產(chǎn)必須滿足以下幾個條件：1、該種資產(chǎn)形成的在未來一定時期內(nèi)的現(xiàn)金流，可同其他資產(chǎn)所形成的現(xiàn)金流相分離，即該資產(chǎn)權(quán)益相對獨立，出售時不宜同其他資產(chǎn)權(quán)益相混淆。這是可被證券化的基本前提。2、資產(chǎn)的歷史統(tǒng)計資料較完備，其現(xiàn)金收入流具有某種規(guī)律性，可以較準(zhǔn)確地預(yù)測。這是資產(chǎn)證券定價的市場基礎(chǔ)。3、該種資產(chǎn)本身可以從持有者的資產(chǎn)負(fù)債表中完全被剝離出來。也就是說，該資產(chǎn)一旦被出售后,在法律上可以確保與母體不再有任何聯(lián)系,不再受其母體經(jīng)營狀況、破產(chǎn)與否的影響。這是能否實現(xiàn)“真實銷售”和“破產(chǎn)隔離”的關(guān)鍵。4、從技術(shù)角度來看,被證券化的資產(chǎn)還必須達(dá)到一定量的規(guī)模。如果其規(guī)模較小,就需要能找到與其在應(yīng)收賬款持續(xù)時間、性質(zhì)相類似的資產(chǎn),共同組成一個可證券化的資產(chǎn)組。5、該項資產(chǎn)具有標(biāo)準(zhǔn)化、高質(zhì)量的合同條款,原所有者有良好的信用記錄。6、被證券化的資產(chǎn)收益率具有可拆分的經(jīng)濟(jì)價值。按照上述標(biāo)準(zhǔn)，我國適合進(jìn)行證券化的資產(chǎn)非常有限。銀行貸款中存在著大量的不良資產(chǎn),其中大量是對虧損國有企業(yè)的貸款，這些債權(quán)中許多記錄不全,債務(wù)人產(chǎn)權(quán)關(guān)系不明，很難衡量風(fēng)險，如何進(jìn)行資產(chǎn)分組打包，如何證券化，如何定價,存在很多困難。這些都是限制它們進(jìn)行證券交易的約束條件。因此，尋找一個適當(dāng)?shù)耐黄泣c是資產(chǎn)證券化能否順利開展的關(guān)鍵所在。

篇5

關(guān)鍵詞:資產(chǎn)證券化;法律關(guān)系;法律障礙;對策建議

一、資產(chǎn)證券化的概念

關(guān)于資產(chǎn)證券化的概念，多年來沒有一個確定的法律含義。美國學(xué)者Gardenei認(rèn)為資產(chǎn)證券化是在金融市場上儲蓄者與借款者一部分或者全部地匹配的一個過程，這個過程中，銀行或者其他金融機(jī)構(gòu)的封閉的市場信譽(yù)被開放的市場信譽(yù)替代。維基百科的定義是:證券化是一種結(jié)構(gòu)化金融方式，包括對能夠產(chǎn)生現(xiàn)金流的金融資產(chǎn)進(jìn)行組合包裝成證券，然后再出售給投資人。一個完整的資產(chǎn)證券化的法學(xué)定義需要滿足以下幾個條件:第一，可以反映資產(chǎn)證券化是一種融資工具的特點;第二，可以說明資產(chǎn)證券化的運作流程;第三，可以說明資產(chǎn)證券化所包含的的法學(xué)特征。資產(chǎn)證券化的法律關(guān)系與法律障礙。

(一)資產(chǎn)證券化法律關(guān)系

資產(chǎn)證券化由一系列以合同為主的法律行為來完成的，是一個由法律關(guān)系組成的金融系統(tǒng)工程，其中包括的法律關(guān)系的要素有主體和客體。資產(chǎn)證券化法律關(guān)系的主體包括原債務(wù)人、發(fā)起人、特殊目的機(jī)構(gòu)、投資者、信用增級機(jī)構(gòu)、信用評級機(jī)構(gòu)、服務(wù)機(jī)構(gòu)、受托管理機(jī)構(gòu)及證券商等要素，同時，資產(chǎn)證券化是一個法律過程，各客體包括擬證券化的資產(chǎn)、證券化資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流、以資產(chǎn)證券化為擔(dān)保發(fā)行證券。

(二)資產(chǎn)證券化的法律障礙

第一，立法重心的偏移。全面統(tǒng)一的法律環(huán)境是資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)健康發(fā)展的保證，我國立法者對于企業(yè)資產(chǎn)證券化的關(guān)注度較低。于2009年了《商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化風(fēng)險暴露監(jiān)管資本計量指引》，對銀行的資產(chǎn)證券化風(fēng)險進(jìn)行控制，對其他資產(chǎn)證券化的主體并沒有提出統(tǒng)一的、有針對性的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，直至2011年重啟企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)后，證監(jiān)會才陸續(xù)出臺相關(guān)的部門規(guī)章對其進(jìn)行規(guī)范，并由證券投資基金業(yè)協(xié)會出臺相關(guān)的細(xì)化規(guī)定。雖然證監(jiān)會出臺的相關(guān)部門規(guī)章是根據(jù)《證券法》、《證券投資基金法》等法律制定的，但法律本身并未對資產(chǎn)支持證券作出適當(dāng)?shù)幕貞?yīng)。第二，實踐規(guī)則的缺陷。我國資產(chǎn)證券化尚處于初級發(fā)展的階段，在實踐規(guī)則方面難免存在一些不足，如果不加以規(guī)范，證券化市場隨時可能“變局”。我國企業(yè)證券化實踐規(guī)則中存在的問題有:第一，立法層次低。根據(jù)一般法理原則，上位法優(yōu)于下位法，由于這些部門規(guī)章主要是針對專項資產(chǎn)管理計劃的，而此前的法律法規(guī)在立法時均無法將企業(yè)資產(chǎn)證券化納入對象范圍，造就了一些部門規(guī)章與現(xiàn)行的法律法規(guī)之間相互沖突的局面。第二，具體規(guī)則不完善，存在法律地位的模糊、資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的缺位、信息披露度低等問題。

二、推動資產(chǎn)證券化的對策建議

(一)完整資產(chǎn)證券化的法律體系

資產(chǎn)證券化不斷創(chuàng)新發(fā)展，涉及面加大，對法律方面的要求也越來越嚴(yán)格。為了規(guī)范資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行和交易的流程，推動其快速發(fā)展，應(yīng)當(dāng)建立統(tǒng)一的資產(chǎn)證券化法律體系。在我國目前存在的法律法規(guī)中，有一些與實施資產(chǎn)證券化相沖突的地方，嚴(yán)重阻礙了我國資產(chǎn)證券化的發(fā)展，這就需要對此進(jìn)行修改、補(bǔ)充和完善。通過完善立法，減少法律的不確定性、漏洞、法律間的沖突，提高投資者法律風(fēng)險意識，建立和完善信息披露制度，制定規(guī)范化的法律合約預(yù)防法律風(fēng)險等措施完善資產(chǎn)證券化的法律體系。

(二)建立規(guī)范的金融中介服務(wù)機(jī)構(gòu)和機(jī)制

目前國內(nèi)缺乏水平和資質(zhì)較高的為資產(chǎn)證券化提供服務(wù)的金融機(jī)構(gòu)，嚴(yán)重影響資產(chǎn)證券化的進(jìn)程。在這進(jìn)程中需要設(shè)立具有政府背景的中介服務(wù)機(jī)構(gòu)，規(guī)范信用評級機(jī)構(gòu)、投資銀行、會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所等現(xiàn)有金融中介機(jī)構(gòu)的運作，由政府引導(dǎo)，引進(jìn)國外的中介機(jī)構(gòu)合作者為我國的資產(chǎn)證券化市場提供服務(wù)。

(三)打破市場割裂，完善投資者結(jié)構(gòu)

目前，我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品可以進(jìn)行交易的場外平臺主要是證券公司間柜臺市場和銀行間債券市場，但是兩個平臺的銜接度較低，長遠(yuǎn)來看，不利于資產(chǎn)證券化的推廣。因此我國可以借鑒美國的交易結(jié)算方式，統(tǒng)一債券和資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的托管和結(jié)算機(jī)構(gòu)，為多個交易市場提供托管、清算、結(jié)算一體化服務(wù)，形成多個交易平臺、一個托管結(jié)算機(jī)構(gòu)的局面，可嘗試通過轉(zhuǎn)托管方式，實現(xiàn)銀行間債券市場和證券公司間柜臺市場部分產(chǎn)品的相互流通，為投資者提供便利，增強(qiáng)產(chǎn)品的流動性，從而實現(xiàn)不同市場之間的聯(lián)通，打破市場割裂。

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